2015年1月15日到16日，全国证券期货监管工作会议在北京举行，证监会主席肖钢做了一个长篇报告，全文发表在证监会网站上。细读会议消息和报告全文，可以找到2015年资本市场发展的清晰脉络。

1、 头发

肖主席的头发问题，是股市的热点问题。2013年7月，也就是肖钢当上证监会主席4个月后，就有人比较了前后的照片，发现在4个月里，他的头发开始变得花白。随后，每年都有人用他的头发说事，从中分析这个岗位的压力与艰辛。最新的照片显示，肖钢的头发白得更厉害了，他显然不打算掩饰。从眼神上看，虽然没有刚刚就任时的犀利，也没有了一年多前的疲惫和迷茫，显得轻松、愉快、自信。肖主席的头发和表情似乎在说：我很辛苦，但我很愉快。

2、新常态与资本市场的使命

我在此前的专栏文章里曾经写到：如果说过去十年中国是“印钞票稳增长”（用资产泡沫推动城镇化，用银行资金推动房地产发展），未来将要靠“印股票稳增长”（用直接融资推动实业发展，激活民间创业热情）。

肖钢在报告中有类似的、更规范的表述：“在债务率、杠杆率较高的情况下，靠短期刺激政策，往往治标不治本，还可能加重未来负担，势必要求激活直接融资，加快资本形成。这些都为资本市场发展提供了极大空间。”可见，激活证券市场，为高负债率解围，换一种方式“加杠杆”（股权投资），已经成为国家战略。所以，从政府角度看，搞活股市是必须的。

3、杠杆交易风险巨大

这波行情之所以波澜壮阔，超出很多人的预期，一个重要的原因是融资融券带来的“杠杆效应”。很多券商做到了1:2甚至1:3融资比例，也就是说，有1块钱可以炒2到3块钱的股票。而P2P为了不被大行情边缘化，搞出了配资炒股的游戏，甚至可以将杠杆放大到8倍、10倍。也就是说，当前的所谓牛市是打了两种激素的牛市，也就是“政策放纵+高资金杠杆”。但行情走到今天，显然已经开始异化，不仅没有给实业引入资金，反而吸引大量实业资金涌入投机。中小企业的融资成本，也没有因为减息而降低，反而被股市抢走了资金。

对于上述问题，证监会和人民银行都有所察觉，所以央行迟迟没有降准，而肖钢则在报告里说：“融资融券规模快速增长，截至2014年底融资余额已超过1万亿元，交易杠杆率显着提高，少数证券公司短借长贷问题突出，面临较大的流动性风险隐患，个别信用交易客户高比例持有单一担保证券，信用风险凸显。”

1月16日，证监会已经开始处罚在“两融”中违规的券商。所以，未来杠杆交易会被严格监管。

肖钢还在报告中说了一句值得注意的话：“一些中小投资者特别是10万元以下的投资者热衷跟风炒作，投资者保护工作更加艰巨繁重；资本市场违法违规案件易发多发，形势严峻。”

4、估值偏高的风险

经过大涨之后，中国股市的股价已经不便宜了。虽然银行股市盈率比较低，但那是建立在以前市场环境基础上的。2015年以后，银行业将面临利率市场化、对民营资本开放和互联网金融搅局的新环境，“护城河”已经被填平。肖钢在报告里说：“股价结构分化严重，有些股票估值过高，2014年末市盈率超过100倍的达500余家。”当然，他说的主要是创业板和中小板，这类股票将在未来几个月发生惨烈的踩踏事件。

5、IPO注册制与股市扩容

2015年证监会最重要的工作是什么？当然是IPO注册制改革。在论述IPO注册制的时候，肖钢说了一句非常到位的话：“企业拥有发行股票筹集资本的天然权利，只要不违背国家利益和公众利益，企业能不能发行、何时发行、以什么价格发行，均应由企业和市场自主决定。”应该说，这就是注册制的精髓。

但问题是，早期的注册制，会是纯正的、西式的注册制吗？肯定不是。肖钢在报告中说了：“应当看到，推进注册制改革可能面临一些风险和问题，比如，可能影响投资者对股市扩容的心理预期，一些企业可能出现高价发行，一些公司质量不高和欺诈发行的风险加大等。因此，我们要坚持循序渐进、稳步实施的原则，立足国情，以现实问题为导向。”

2015年股市大扩容是肯定的，但不会有真正意义上的IPO注册制，也就是放开了随便上市，甚至2016年也不会有。所以，未来一两年中国股市仍然是畸形市场，在一定程度上可以维持畸形估值。这正是一些分析师看到很高点位的原因。但是仅仅是一厢情愿，因为股市的估值不仅看政策，还要看国际环境，在“黑天鹅”乱飞的2015年，中国股市充满了不确定性。

6、股市监管方式转变

在注册制下，监管的重点不在是“事前”，也就是一家企业正式挂牌前，而是挂牌后，以及重要信息披露后。2015年，肖钢要抓的一件大事，就是建立中央监管信息平台，依托大数据、云计算等信息技术，实现从“人工判断型”监管向“技术导向型”监管转变。证监会的主要工作，必须从审批转向事中、事后监管。

肖钢在报告中透露了目前监管队伍的规模：对上市公司监管有600人，对证券基金期货公司监管有780多人，稽查人员有770多人。。

7、“熊孩子”在哪里出没

那些破坏市场规则的“熊孩子”集中在哪里？肖钢透露说：目前派出机构稽查人员忙闲不均的现象十分突出，2014年深圳、上海、广东、江苏4个局承办了派出机构新增立案调查总量的43%，但也有3个局为零，12个局仅为1起。也就是说，证券市场的“熊孩子”主要在深圳、广东、上海和江苏一带出没。